六年之后，蚂蚁终于找到新的上市办法。
作者｜刘钦文
编辑｜高远山
万亿上市梦折戟近六年后，蚂蚁找到了重返资本市场的新解法——分拆海外业务单独闯关。
7月21日，蚂蚁国际宣布完成约12亿美元A轮融资，融资规模高于此前传闻的10亿美元，蚂蚁集团、阿里巴巴及多家国际投资机构共同参投。这笔资金落地，进一步坐实市场关于蚂蚁国际筹备香港 IPO 的猜测。
这距离蚂蚁集团那场 折戟的世纪IPO ，已经过去了近六年。
2020年11月3日晚，距离正式挂牌仅剩两天，蚂蚁集团原本计划募资 约344亿美元 的“A+H”IPO被紧急叫停。这场原本将创下全球最大IPO纪录的上市计划最终停摆，也成为中国互联网金融行业的重要转折点。
近六年后，蚂蚁系重新回到资本市场。不过，这次站到台前的，不再是整个蚂蚁集团，而是其海外业务平台蚂蚁国际。
多位接近蚂蚁的知情人士对《财经》杂志表示，蚂蚁国际上市大家已有预期，本轮融资或意在做大其收入规模。蚂蚁方面表示，本次融资资金将被用于扩展全球业务，加速AI（人工智能）等前沿技术投入，拓宽跨境支付、全球账户等普惠金融科技服务，助力全球商家实现增长。
如果上市成功，这不仅将成为近年来香港市场最受关注的金融科技IPO之一，也意味着蚂蚁集团在经历监管风暴后，终于找到了一条 重返资本市场的新路径 。
01
2024年营收270亿
蚂蚁国际最早源于 支付宝的国际化业务 。
2015年前后，支付宝海外业务的主要逻辑仍是服务中国游客跨境消费，核心模式是与海外商户合作，帮助中国消费者在境外使用支付宝付款。但过去几年， 蚂蚁国际的业务结构已经发生明显变化 。
2024年，蚂蚁集团启动组织架构重组，为国际业务设立独立董事会，并推动其总部落地新加坡。此后，国际业务开始形成 独立运营体系 ，目前旗下拥有四大业务板块：Alipay+、Antom、万里汇（WorldFirst）和Bettr。
其中，Alipay+是跨境支付平台的核心入口。该平台连接全球50多个电子钱包及银行应用，使不同国家消费者能够直接使用本地支付工具完成跨境消费。例如，泰国TrueMoney、菲律宾GCash、韩国Kakao Pay等本地电子钱包用户，都可以通过Alipay+网络在海外商户完成支付。
就在本轮融资官宣前四天，Alipay+刚刚宣布接入阿根廷国家二维码支付体系，进一步拓展拉美市场。截至目前，Alipay+已连接全球超过1.5亿家商户和20多亿个用户账户。
与Visa和Mastercard等国际卡组织类似，蚂蚁国际主要通过支付手续费、清算服务费以及商户数字化服务获取收入。但不同于传统银行卡组织，蚂蚁国际构建的是 以电子钱包为核心的新型支付网络 ，在东南亚等新兴市场拥有更强的渗透能力。
对于蚂蚁国际而言，支付手续费只是第一层收入。更重要的是，一旦掌握支付入口，就能向商户销售 营销、风控、数据分析以及企业金融服务 。
Antom是全球收单平台，主要面向跨境电商和国际商户，覆盖全球200多个国家和地区，支持300多种支付方式和140多种交易货币。
与此同时，跨境贸易金融平台万里汇（WorldFirst）正在受益于中国企业出海浪潮。WorldFirst于2004年成立于英国伦敦，2019年被蚂蚁集团收购。据蚂蚁国际2024年ESG报告，万里汇全年累计处理交易价值约1000亿美元，服务超过120万家中小企业。其客户主要为跨境电商卖家、外贸企业以及海外品牌商。
对于跨境卖家而言，万里汇相当于一个全球化企业账户平台，可以完成收款、付款、换汇及融资等业务，收入来源主要包括外汇兑换点差、支付手续费以及贸易融资服务。
“三大产品中，Alipay+（跨境支付网络）在东南亚、日韩有先发优势，但面临当地电子钱包（如GrabPay、GoPay）及Apple Pay竞争；Antom（安通，全球收单）主攻商户服务，需与Adyen、Stripe争抢大客户；万里汇（中小跨境电商收款）则直面Payoneer、连连支付。预计10亿美元融资将优先投向Alipay+，用于扩充商户覆盖及技术提升（如聚合支付、反欺诈系统），以巩固生态粘性，这是估值关键支撑。”产业观察家洪仕宾表示。
Bettr则依托前述三大业务沉淀的交易数据，面向新兴市场小微商户提供信贷服务，目前覆盖全球20个市场，中小微企业客户超11万家。
四项业务叠加，据阿里巴巴集团披露的财报，2024年蚂蚁国际实现营收约270亿元人民币，占蚂蚁集团总收入的20%，净利润约22亿元。彭博社此前报道，蚂蚁国际2024年全年资金处理量超过1万亿美元， 已连续两年实现调整后盈利。
这一收入规模已经超过多数亚洲同业。其体量 接近英国跨境支付企业Wise的两倍 ，也明显高于美国跨境支付平台Payoneer。
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从IPO叫停到分拆“轻装出海”：蚂蚁集团资本路径为何转向？
蚂蚁国际的上市故事， 无法脱离蚂蚁集团的历史故事。
据天眼查信息，蚂蚁集团成立于2000年10月，注册资本350亿元，法定代表人是2007年加入阿里巴巴的井贤栋，也是蚂蚁集团及蚂蚁国际的现任董事长。蚂蚁集团的主要业务板块包括支付、贷款、理财、保险、征信等，对应产品为支付宝、蚂蚁消金和网商银行、余额宝与蚂蚁财富、芝麻信用等。
图源：天眼查
2020年10月中旬，蚂蚁集团在科创板顺利过会， 估值约2500亿美元 。距离IPO仅剩半个月时，投行进一步将估值预期上调至3800亿至4600亿美元。按照计划，蚂蚁集团原本要在2020年11月5日以“A+H”模式在上海和香港同步上市，募资规模约344亿美元，一举超越沙特阿美成为全球最大IPO。
然而，2020年11月3日，在距离上市仅一步之遥的关键时刻，上海证券交易所发布决定：暂缓蚂蚁集团在科创板上市。几乎同时，蚂蚁集团也宣布暂缓在港交所上市，并于11月6日迅速启动退款程序。这场 市值突破万亿的资本盛宴戛然而止。
根据上交所彼时的公告，蚂蚁集团被暂缓上市的主要原因是公司实际控制人及董事长、总经理被有关部门联合进行监管约谈，以及金融科技监管环境发生重大变化，可能导致其不符合发行上市条件或信息披露要求。
相比母公司蚂蚁集团巅峰期2500亿美元的估值，蚂蚁国际要“轻”得多。据此次融资方案，蚂蚁国际融资前估值约100亿美元。按照2024年270亿元人民币营收计算，对应 市销率（PS）约2.7倍 。作为参照，同行Visa当前PS约14倍，Mastercard约13倍，PayPal约1.2倍，Adyen约11倍。
蚂蚁国际的估值水平介于PayPal与传统卡组织之间，“当前国际支付行业估值更看重业务规模、增长潜力及市场份额。蚂蚁国际虽有一定规模，但全球支付市场竞争激烈，新进入者和本土竞争者不断涌现，投资者对其未来持续高增长的确定性存疑，估值更趋谨慎。同时，合规运营能力也影响估值，蚂蚁国际需应对多地区监管，合规成本和风险会影响估值水平。”天使投资人、资深人工智能专家郭涛表示。
郭涛进一步分析，一方面，2020年蚂蚁集团估值存在泡沫，当时强调科技属性获高估值，如今市场更审慎。另一方面，蚂蚁国际业务面临多法域监管协调难题，如新加坡严格的数据保护制度等，增加了经营不确定性，难以获得与母公司此前相当的估值。此外，蚂蚁集团是综合金融科技巨头，业务多元，而蚂蚁国际聚焦海外支付等业务，业务范围和规模小于母公司，估值也较低。
蚂蚁国际管理层配置也透露着集团对这艘“出海旗舰”的重视。公开信息显示，蚂蚁国际董事长由蚂蚁集团董事长井贤栋亲自兼任，蚂蚁集团资深副总裁、原国际事业群总裁杨鹏出任CEO，总裁则由曾在高盛工作22年的Douglas Feagin（道格拉斯·费金）担任。兼具本土科技运营与国际资本市场视野的管理团队，为主体对接海外投资者埋下了重要伏笔。
对于阿里而言，蚂蚁国际IPO还有另一层意义。过去几年，阿里持续推动资产价值重估，包括菜鸟、盒马、阿里云等业务均曾启动独立融资或分拆计划。但由于市场环境变化，多项资本运作进展有限。 蚂蚁国际可能成为阿里系近年来少数能够真正完成市场化定价的大型资产 ，被市场人士戏称为“全村的希望”。
03
六年等待：蚂蚁国际的资本化能否解开退出枷锁？
12亿美元到账，市场最关心的问题只有一个：离敲钟还有多远？
客观而言，从融资到IPO仍有距离。本轮A轮融资的核心意义在于完成独立主体的外部融资闭环，优化股权结构、引入市场化股东、推动治理架构进一步梳理清晰。
但在这些常规讨论之外，有一个容易被忽视的视角：蚂蚁国际的资本化进程，背后牵动着一群等待了六年的投资者。
回溯蚂蚁集团的融资史，其股东阵容堪称豪华。2015年A轮融资，中国人寿、春华资本等12家机构合计出资192亿元，投后估值约2600亿元。2016年B轮融资，置付投资、中国人寿、中金甲子等16家机构合计出资291亿元，投后估值约3900亿元。
2018年的C轮融资更为瞩目，总金额高达140亿美元，创下当时全球最大单笔私募融资纪录。这轮以美元为主体的融资，引入了新加坡政府投资公司（GIC）、淡马锡、加拿大养老基金投资公司、华平投资、银湖资本、凯雷投资集团、泛大西洋资本集团、T. Rowe Price等全球顶尖投资机构。
2020年10月，蚂蚁集团在科创板顺利过会，定价估值高达2.1万亿元，计划募资约344亿美元。如果成功上市，C轮投资者的账面回报将以倍数计。
然而2020年11月3日，上市被紧急叫停，这场折戟不仅改变了中国金融科技的行业轨迹，也按下了投资者退出计划的暂停键。
此后近六年，蚂蚁集团经历了漫长的整改。2023年7月，蚂蚁集团被处以71.23亿元罚款，同月启动股份回购，回购价格对应公司估值约5671亿元，较2020年IPO定价时的2.1万亿元缩水超七成。
对于2018年C轮、在投后估值约1500亿—1600亿美元阶段入局的机构投资者而言，这意味着等待了七年，估值却不升反降。
正是在这样的背景下，蚂蚁国际的独立上市进程，也有着另一番的资本期待。
从蚂蚁集团分拆布局来看，蚂蚁国际是几大独立运营板块中资本化进度最快的一个。
“整体来看，蚂蚁国际的全球发展具备良好的基础，同时也在不断优化以下几个关键方面：合规体系持续完善；全球合作网络建设；产品标准化与本地化平衡；资本市场环境波动管理。总体趋势是蚂蚁国际正从区域业务加速走向全球化网络布局，业务结构持续优化，成长路径更加清晰。”全联并购公会信用管理委员会专家安光勇表示。
本轮融资中，蚂蚁集团、阿里巴巴及"多家国际知名投资机构"共同参与，接近交易的人士透露，参与方以现有股东为主。这意味着，蚂蚁国际的资本化路径，实际上也在为蚂蚁集团的老股东搭建一条新的退出通道。
不过，需要看到的是，蚂蚁国际100亿美元的融资前估值，与蚂蚁集团巅峰期2.1万亿元的估值体量相去甚远。蚂蚁国际2024年营收约270亿元人民币，约为蚂蚁集团同期收入的五分之一。即便蚂蚁国际成功赴港上市，它能为股东带来的变现规模，也仅是蚂蚁集团整体价值的一小部分。
2020年蚂蚁集团的IPO折戟，让一场万亿财富盛宴戛然而止。六年后的今天，蚂蚁选择用"轻装出海"的方式重返资本市场。对于等待了六年的投资者而言，蚂蚁国际的上市，或许不是最完美的退出方案，但可能是等待最久的那个窗口。你对此有何看法？欢迎下方留言讨论。